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未來信貸將收緊

  春節長假之后,股市出現了回落。主要原因無非就是全球貨幣開始緊縮,那么,我國貨幣緊縮會有多大程度呢?又會對經濟產生哪些影響呢?

  【信貸顯示經濟復蘇樂觀】

  2013年中國經濟持續復蘇是市場達成的共識,不過經濟增速會反彈到何種程度,市場并沒有取得一致;但至少從1月貨幣信貸數據來看,中國經濟復蘇勢頭相當樂觀。1月貨幣信貸數據總體上反映了當前社會總需求的強勁,尤其是消費需求,但經濟復蘇仍較為溫和。

  1月貨幣信貸數據的看點不在新增信貸超萬億,因為這只是預期兌現而已。實際上,信貸結構的變化,尤其是居民新增信貸的“異軍突起”是需要關注的重點,其表明當前社會總需求強勁,對當前經濟溫和復蘇形成有力支撐。此外,流動性活躍度的大幅提升也有利于經濟的持續復蘇。

  首先,1月超萬億的新增信貸規模符合市場預期。其一,銀行相對充裕的流動性。截至去年年底,銀行超額存款準備金率已高達3.30%,是2008年第四季度以來的最高水平。其二,第一季度,尤其1月是信貸投放的高峰期。去年12月銀行積壓的信貸投放都會在今年1月釋放。在信貸資金供需兩旺的情形下,1月信貸投放過萬億毫無懸念。需要關注的是,不是單月新增信貸超萬億,而是銀行信貸投放的持續性問題。也就是說,按照最近兩年頭兩月銀行新增信貸1.5萬億來衡量,若今年也如此的話,那么信貸規模就不是看點;反之,若今年大大超過1.5萬億的話,那么銀行信貸投放就需要高度關注。

  其次,信貸看點在信貸結構的變化上,其積極信號顯現較為明顯,這里有兩個亮點。第一個亮點:企業中長期信貸占比有較大提升。我們判斷經濟復蘇的一個重要指標就是實體經濟對于未來經濟的信心,而這反映在信貸結構上的就是企業中長期信貸規模以及占比。從規模上看,1月企業中長期信貸達到3098億元,這一規模在近兩年中,僅次于2011年1月。而從占比看,企業中長期信貸占比再次回到50%以上,達到51%,是2011年9月以來的新高。顯然,在基建投資、房地產市場和海外市場的回暖帶動下,實體經濟對于今年經濟樂觀情緒顯著好于去年,企業家信心逐步恢復。第二個亮點:居民新增信貸之強勁超出預期。從某種意義上講,應該更看重這一點。無論是居民短期信貸還是中長期信貸均創出歷史新高。這其中1月樓市的火爆無疑是主要的推動力。而居民短期信貸,則直接對應居民消費需求。種種跡象顯示,當下居民消費信心大幅增強,消費需求有望得到進一步釋放。春節期間,居民消費同比增長14%,這也是一個有力證據。在轉變經濟增長方式、注重經濟增長質量的大背景下,居民消費的大幅提升是符合新領導層以城鎮化啟動內需的政策思路。

  最后,流動性活躍度大幅上升,M1增速達15.3%,環比高8.8個百分點,同比則高12.1個百分點,創25個月新高。企業和居民投資消費意愿的增強是主要原因。當然,本輪行情的賺錢效應促使大量定期存款轉為活期也是原因之一。中短期來看,流動性的活躍度將維持,出現逆轉的可能性極小。

  綜上所述,1月貨幣信貸數據反映了當前社會總需求的強勁復蘇態勢。盡管如此,經濟復蘇仍屬于溫和范圍。不過,值得警惕的是,需求強勁有可能會造成經濟由溫和復蘇轉向過熱,進而對通脹形成壓力。央行已高度重視這一潛在風險,在去年四季度貨幣政策執行報告中,其明確表示“受多方面因素影響,供給曲線可能會變得更陡一些,此時物價對需求擴張的敏感度會更高”。這預示著央行對當前銀行信貸投放節奏過快將進一步干預,信貸政策收緊可能性較大。

  【打消市場降準預期】

  貨幣信貸的大幅增長,也引起各界對可能加劇通脹壓力的擔憂。目前,各機構對今年全年的新增貸款規模預測值大多在9-9.5萬億之間,創近年新高,社會融資規模也將達15萬億元的高位。分析指出,在經濟企穩回升和宏觀調控放松的背景下,今年貨幣信貸“脫韁”的風險不容忽視,如何實現“平穩適度” 無疑將成為今年宏觀調控的一大挑戰。央行在《2012年四季度貨幣政策執行報告》中指出,下階段主要工作重點在于綜合運用數量、價格等多種貨幣政策工具組合,保持合理的市場流動性,引導貨幣信貸及社會融資規模平穩適度增長;穩步推進利率市場化改革和人民幣匯率形成機制改革等。分析認為,逆回購將繼續成為央行“保持合理市場流動性”的主要政策工具。此前,市場預期春節前后或有一次存準率下調,但央行的政策動作已打消此預期。

  【降息降準為何被拋棄?】

  去年下半年以來,市場的降準降息預期一再落空,央行代之以公開市場操作。這說明與以往對付經濟下滑過多倚重貨幣政策不同,這次可能要更多地采取財政政策。而且,貨幣政策的轉向也讓我們觀察到了央行貨幣宏調的糾結和謹慎心態。一方面要表態“穩增長”,另一方面又要防止投資沖動,“以靜制動、邊調邊看”應該是央行當前心態的較好概括。

  之所以出現這種心態,主要有以下幾方面的考慮:首先,出于防范中國經濟系統性風險的需要。過去30年,我們是以超量的貨幣供給推動了經濟的快速發展。但貨幣供應量增速是GDP增速的7.74倍。貨幣超發的直接結果就是中國經濟一直被約束于通脹狀態,人民幣實際購買力下降嚴重。繼續超發貨幣雖然能一定程度上緩解中國經濟下滑趨勢,但這種貨幣放水的游戲不能一直玩下去,對此央行應該比誰都有更清晰的認識。其次,中國經濟目前缺的不是流動性,而是投資機會。此次出現的中國經濟困難主要有兩方面的原因:一是國際經濟形勢持續疲軟導致我國出口大幅下挫,這是主要原因;二是我國經濟結構中早已存在的問題在出口不暢的壓力下集中暴露,如成本飆升、低水平競爭、產能過剩等等。在以往,貨幣超發和大手筆投資新增的產能可以通過出口得以消化,而當前出口前景的黯淡已經嚴重削弱了民間自主投資的盈利預期,而自主投資的銳減反過來又從需求面加重了已有產能的過剩。這種情形下,沒有了真實貸款需求,如果繼續降準降息,就可能導致中國經濟陷入“流動性陷阱”。到那時,再強的貨幣擴張政策也會對實體經濟復蘇失去拉動效果。再次,防止虛擬經濟泡沫吹大。在投資實體經濟動力不足機會不多的情況下,如果繼續釋放流動性,貨幣只有兩個流向:一是流向股市或房地產等虛擬經濟領域;二是流向以政府信用為背書的地方融資平臺和與之密切相關的地方經濟活動。忌憚房地產反彈,約束地方政府的投資沖動,應該也是此次央行貨幣政策轉向的重要考量。否則就會再度吹起虛擬經濟泡沫。

  【多空暫時出現平衡】

  本周出現調整的主要原因是美聯儲有意提前結束QE,這意味著全球的量化寬松所帶來的流動性過剩格局有望終結。不過,由于我國經濟復蘇的態勢依然存在,同時,銀行股的低估值優勢依然清晰,急跌后的A股也具備了一定的企穩基礎。綜合上述因素來看,多空雙方在2300點一線有望暫時達到平衡,近期可能會圍繞2300點一線反復爭奪。

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